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Red de Revistas Científicas de América Latina y el Caribe, España y Portugal
*
Director del Departamento de economía financiera II de la Universidad del País Vasco, espa-
ña. Correo electrónico: arturo.rodriguez@ehu.es.
**
Profesora en la Universidad del País Vasco, españa. Correo electrónico: sara.urionabarrene-
txea@ehu.es.
***
Becaria investigadora en la Universidad del País Vasco, españa. Correo electrónico: nerea.
sanmartin@ehu.es.
Agradecemos a dos evaluadores anónimos sus valiosas observaciones y sugerencias. Cualquier
posible error debe ser atribuido exclusivamente a los autores.
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GLOBALIZACIÓN
:
UN
ANÁLISIS
DE
SUS
FACTORES
DETERMINANTES
Resumen
El objetivo de este trabajo es identificar y analizar —mediante el planteamiento de un
modelo conceptual explicativo— los factores que determinan la relación entre la glo-
balización financiera y las crisis financieras. La principal característica diferenciadora
de estos desequilibrios es su imprevisibilidad, al ser las expectativas autorrealizables
y los efectos de contagio de las crisis entre distintos países las causas más importantes
de la misma. Ahora bien, para el análisis de la posible vinculación entre las crisis y el
proceso de globalización financiera es necesario estudiar otros dos aspectos: por una
parte, la situación previa al inicio del proceso de integración en los mercados financie-
ros globales, respecto del nivel de desarrollo económico y financiero de las diferentes
naciones, y, por otra, la forma en que se desarrollan en ellos los procesos de apertura
conducentes a dicha integración.
Palabras clave: globalización financiera, crisis financieras y efecto contagio.
Arturo Rodríguez Castellanos*
Sara Urionabarrenetxea Zabalandikoetxea**
Nerea San Martín Albizuri***
Fecha de recepción: 6 de noviembre de 2007. Fecha de aceptación: 13 de marzo de 2008.
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Summary
The objective of this study is to identify and analyze –by establishing an explicative
conceptual model –the factors that determine the relationship between financial
globalization
and
financial
crises. The
principal
characteristic
differentiating
these imbalances is their unpredictability, because self-fulfilling expectations and
the contagion effects between different countries are their most important causes.
Meanwhile, in order to analyze the possible linkage between crises and the financial
globalization process it is necessary to study two other aspects –on the one hand, the
situation prior to the beginning of the process of integration in the global financial
markets, in relation to the level of economic and financial development of the various
countries, and, on the other hand, the ways in which opening processes conducive to
this integration are developed within them.
Key words: financial globalization, financial crises, contagion effect, development,
integration.
Résumé
L’objectif de ce travail est d’identifier et d’analyser – en posant un modèle conceptuel
explicatif – les facteurs qui déterminent la relation entre la mondialisation financière
et les crises financières. La principale caractéristique distinctive de ces déséquilibres
est leur imprévisibilité, les expectatives étant auto-réalisables et l’effet de contagion
des crises entre divers pays la cause principale de celles-ci. Or, pour l’analyse du lien
possible entre la crise et le processus de mondialisation financière, il est nécessaire
d’étudier deux autres aspects: d’une part, la situation préalable au début du processus
d’intégration dans les marchés financiers mondiaux, c’est à dire le niveau de
développement économique et financier des différentes nations, et d’autre part, comment
se développent en leurs seins les processus d’ouverture qui mènent à l’intégration.
Mots
clés:
mondialisation
financière,
crises
financières,
effet
de
contagion,
développement, intégration.
Resumo
O objetivo deste trabalho é identificar e analisar - através da proposta de um modelo
conceptual explicativo - os fatores que determinam a relação entre a globalização
financeira e as crises financeiras. A principal característica diferenciadora destes
desequilíbrios é a sua imprevisibilidade, por serem as expectativas auto-realizáveis e
os efeitos de contágio das crises entre distintos países as causas mais importantes da
mesma. No entanto, para a análise da possível vinculação entre as crises e o processo
de globalização financeira é necessário estudar outros dois aspectos: por um lado, a
situação prévia ao início do processo de integração aos mercados financeiros globais,
no que diz respeito ao nível de desenvolvimento econômico e financeiro das diferentes
nações, e, por outro, a forma em que neles se desenvolvem
os processos de abertura
conduzentes a tal integração.
Palavras-chave:
globalização
financeira,
crises
financeiras,
efeito
contágio,
desenvolvimento, integração.
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Introducción
L
a globalización financiera es un fenómeno que se está desarrollando de
forma progresiva desde la década de los ochenta del siglo pasado. Al coin-
cidir aproximadamente con este horizonte temporal, las inestabilidades
financieras han constituido un fenómeno que, de manera creciente, han azotado
a numerosos países y regiones del mundo. Debido a las graves implicaciones que
históricamente han tenido estas crisis para todo tipo de agentes —no sólo para
las grandes empresas multinacionales, los inversionistas institucionales o las en-
tidades financieras de gran tamaño, sino también para las empresas pequeñas y
medianas e incluso para los inversionistas individuales—, se hace necesario un
análisis exhaustivo de la posible vinculación entre las mismas y el proceso de
globalización financiera.
Por ello, el objetivo propuesto en este trabajo es identificar y analizar los factores
que determinan la relación entre la globalización financiera y las crisis financieras,
mediante el planteamiento de un modelo conceptual explicativo de esos desequili-
brios en la era de la globalización.
Las crisis financieras que han tenido lugar de forma paralela al desarrollo del
proceso de globalización financiera parecen tener características que les diferencian
de aquellas que se produjeron en épocas anteriores, siendo la imprevisibilidad la más
destacable. Las causas más importantes de dicha imprevisibilidad son, por una parte,
las expectativas autorrealizables (
self-fulfilling expectations
), y por otra los efectos
de contagio de las crisis entre distintos países; ambos fenómenos, frecuentemente
vinculados entre sí, parecen ser propios de la era de la globalización. Ahora bien,
para el análisis de la posible vinculación entre las crisis y el proceso de globalización
financiera es necesario analizar otros dos aspectos: por una lado, la situación, previa
al inicio del proceso de integración en los mercados financieros globales, respecto
del nivel de desarrollo económico y financiero de los diferentes países, y por otro la
forma en que se desarrollan en ellos los procesos de apertura conducentes a dicha
integración.
Con esta finalidad, en la segunda sección se analiza el concepto de globaliza-
ción financiera. A continuación se destacan las características diferenciadoras de las
crisis financieras en esta época de mercados financieros globalizados. Después se
estudian los factores explicativos de las crisis financieras anteriormente indicadas,
mediante el planteamiento de un modelo conceptual. Por último, se apuntan las
conclusiones más relevantes y la bibliografía empleada.
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El proceso de globalización financiera:
algunas precisiones conceptuales
La
globalización financiera
se refiere al incremento de las relaciones globales por
medio de los flujos financieros transnacionales (Prasad
et al.
, 2003). este proceso
se está desarrollando por medio de un número creciente de vinculaciones de países
o conjuntos de naciones a los mercados financieros internacionales, que recoge el
concepto de
integración financiera
. el grado de integración depende de la medida
en que se expone a las influencias externas (Beckers
et al.
, 1996). Así, la integración
de todas las naciones conduciría a la globalización, por lo que sería correcto utilizar
indistintamente los términos de
integración financiera internacional
y
globalización
financiera
; esta última es una integración financiera total, en su grado máximo, a
escala mundial (Suzuki, 1990).
el acometimiento de los procesos de liberalización financiera que permitan la
libre circulación internacional de los capitales financieros es un requisito imprescin-
dible pero no suficiente para la precipitación del proceso de globalización financiera.
Ésta exige, además del movimiento de flujos de capital transnacionales, la interco-
nexión entre los mercados financieros de los países implicados, es decir, además de la
movilidad
internacional de activos, se requiere la
sustitutividad
,
1
lo cual no se deriva
de las liberalizaciones financieras.
Un proceso de integración financiera internacional exige, además de la pertinente
liberalización, la concurrencia de al menos otros tres factores: en primer lugar, de-
bido a que las liberalizaciones financieras no serían suficientes si no fuera posible
un traslado rápido y sin excesivos costos adicionales, el avance en las tecnologías
de la información y la comunicación ha contribuido decisivamente en el desarrollo
del proceso de globalización financiera. en segundo, se ha avanzado, mediante la
ingeniería financiera, en la creación y mejora de nuevos instrumentos financieros que
permiten, por una parte, una mayor cobertura de los potenciales riesgos adicionales a
los que el inversionista pueda exponerse en su actividad internacional y, por otra, un
incremento de las operaciones de arbitraje y de especulación en el ámbito mundial,
lo cual, en principio, debería tender a mejorar la eficiencia de los mercados financie-
ros internacionales. Por último, el incremento, tanto en número como en patrimonio
gestionado, de los inversionistas institucionales ha resultado de vital importancia
1
Los conceptos de
movilidad
y de
sustitutividad
internacional de activos fueron definidos por
primera vez por Kenen (1976).
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puesto que cuentan con mejores recursos, tanto financieros como informacionales,
para actuar en un entorno global. en caso de que los procesos de liberalización de
distintos mercados financieros no fueran acompañados por los factores apuntados,
éstos no conducirían a su integración.
Ahora bien, el rápido traslado internacional de los capitales que posibilitan los
avances tecnológicos; la aparición de nuevos instrumentos financieros, que a menudo
han contribuido en el incremento de las operaciones especulativas; y el aumento de
inversionistas institucionales, cuyas operaciones han constituido un punto de refe-
rencia para muchos inversionistas no informados, a menudo han resultado fuente de
inestabilidad (eatwel y Taylor, 2005). Por tanto, la globalización financiera puede
resultar más desestabilizadora que una liberalización financiera aislada.
Las crisis financieras y sus características
diferenciadoras en la era de la globalización
Hay quien sostiene que desde el establecimiento del sistema de tipos de cambio
flotantes en 1976 “la economía mundial está en crisis” (Berzosa, 1994). Quizá esta
afirmación resulte excesiva para tomarla en sentido estricto, pero es ilustrativa para
dejar patente la inestabilidad de la que es objeto la economía internacional desde
que la liberalización de los flujos de capital se ha convertido en realidad. Según la
Secretaría de estado de Turismo y Comercio española, “es evidente que las crisis
financieras no son nada nuevo, pero sí lo es su magnitud y su frecuencia. La mayor
integración de los mercados reales y financieros —el fenómeno denominado globa-
lización— ha aumentado de forma dramática la interrelación entre las economías
y la capacidad de contagio de unas a otras” (Secretaría de estado de Turismo y
Comercio, 2004).
Las crisis acaecidas desde la década de los ochenta hasta la actualidad han sido
especialmente frecuentes, y sus repercusiones se han hecho notar en zonas geográ-
ficamente muy lejanas al país en que se iniciaron dichos desequilibrios. Al objeto de
observar si la globalización financiera trae consigo crisis financieras más frecuentes y
de mayor intensidad, resulta interesante comparar periodos más globalizados financie-
ramente con épocas de menor libertad de circulación internacional del capital. Bordo
et al.
(2001) realizan la comparación entre cuatro periodos distintos en función de esta
dimensión: periodo de
laissez-faire
(1880-1914), considerado a menudo como la
pri-
mera globalización financiera
(eichengreen y Bordo, 2002; Obstfeld y Taylor, 2002;
Tugores, 2002; Martínez de Azagra y Wehbe, 2003), el periodo que transcurre entre las
dos guerras mundiales, el periodo de Bretton Woods y, por último, el actual.
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De estos cuatro, el periodo anterior a 1914 y el correspondiente al marco de Bretton
Woods resultan los más estables, teniendo sin embargo características muy diferen-
tes. el primero corresponde a una época de libertad en la movilidad internacional
del capital, mientras que en el sistema monetario internacional derivado de Bretton
Woods la regulación de las relaciones internacionales era la nota predominante. Los
más inestables son el periodo entre las dos guerras mundiales y el posterior a 1973.
La inestabilidad vivida durante el periodo que abarca las dos guerras mundiales no es
sorprendente, porque se trata de una época intrínsecamente inestable. Sin embargo,
la inestabilidad de las últimas décadas merece especial atención, pues partiendo de
una situación con características similares al primer periodo apuntado respecto de la
libertad en la circulación internacional del capital, las crisis financieras sufridas son
notablemente superiores.
Si se compara el último periodo —globalización actual— con el primero —pri-
mera época de globalización— se observa que las crisis presentes cuentan con una
frecuencia de entre el doble y el triple que la del primer periodo. Por tanto, la exten-
sión de la movilidad internacional del capital no parece ser suficiente para explicar
la inestabilidad de los tipos de cambio y la alta frecuencia de las crisis financieras
(Bordo
et al
., 2001). ello sugiere, como se ha indicado anteriormente, que la globa-
lización financiera viene acompañada por ciertos factores —sobre todo, el avance
tecnológico, el aumento de los inversionistas institucionales y el desarrollo de la
ingeniería financiera— que pueden contribuir a acentuar los efectos provocados por
la liberalización financiera en dichas crisis.
Tradicionalmente, las economías se han comportado de manera diferente en víspe-
ras de crisis; de esta forma, parecía viable prever las crisis financieras evaluando aconte-
cimientos económicos anómalos que, en última instancia, constituirían las causas de los
desequilibrios, o al menos un indicador temprano de su inminente desencadenamiento.
Sin embargo, las crisis acaecidas en la era de la globalización financiera parecen ir
acompañadas de un aumento de su imprevisibilidad respecto de épocas anteriores.
2
Al atender el criterio que hace referencia a los procesos causales o desencadenan-
tes de las distintas crisis financieras, la literatura referida al análisis de las mismas
2
Sin duda, todas las crisis tienen un cierto componente de imprevisibilidad. Pero las crisis en
la era de la globalización financiera parecen manifestar con más intensidad esta característica,
pues se producen en muchos casos en ausencia de un deterioro previo de los fundamentales
económicos. en consecuencia, podría medirse
a posteriori
el grado de imprevisibilidad de las
crisis comparando la evolución de los factores fundamentales de los países en las crisis anterio-
res y posteriores al desarrollo de la globalización financiera.
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puede dividirse en tres grandes bloques o grupos de modelos: los de
primera genera-
ción
, los de
segunda generación
y los de
tercera generación
.
Los denominados
modelos de primera generación
entienden las crisis como el
resultado inevitable y previsible de la incompatibilidad entre las políticas económi-
cas emprendidas por las autoridades de los países (en especial, políticas monetaria
y fiscales expansivas junto a tipos de cambio fijos o casi fijos) y la debilidad de las
variables económicas fundamentales en esas mismas naciones.
3
Sin embargo, las crisis acaecidas en la era de la globalización financiera no pare-
cen comportarse en acuerdo total con lo establecido por estos modelos,
4
pues muchas
de ellas se desencadenaron a pesar de que las variables económicas fundamentales
no mostraban una situación que pudiera conducir a un inminente desequilibrio. Por
ello, al objeto de explicar el surgimiento de las crisis actuales, surgen los
modelos de
segunda generación
.
el primer modelo de segunda generación data de mediados de la década de los
ochenta (Obstfeld, 1986) pero la mayoría de ellos surgieron tras la crisis europea
(1992-1993) y la mexicana (1994-1995), vista la incapacidad de los modelos de prime-
ra generación para explicarlas. Según estos modelos, las crisis son fenómenos contin-
gentes, no predecibles, y se producen por el cumplimiento de las
expectativas de crisis
generadas por los propios inversionistas. Obstfeld (1994) sostiene que “las anticipacio-
nes especulativas dependen de las conjeturas sobre las respuestas gubernamentales, lo
cual depende, a su vez, de las variaciones de los precios, que están en función de las
expectativas de los inversores sobre la evolución futura de los tipos de cambio”. Así,
si se generalizan las expectativas sobre la depreciación de una moneda, los agentes
económicos comienzan un ataque especulativo contra la misma, que las autoridades eco-
nómicas del país emisor intentarán frenar mediante medidas con elevados costos para
la actividad económica local: elevación de los tipos de interés, controles de capital,
etcétera; ahora bien, como los agentes entienden que estas medidas no pueden exten-
derse indefinidamente (por los costos económicos antes mencionados), ello incrementa
todavía más la especulación. Por tanto, se produce un círculo que, de no ser frenado con
medidas adecuadas por las autoridades, puede derivar en crisis económica y consecuentes
3
fueron Salant y Henderson (1978) quienes, por primera vez, hicieron uso de un modelo de pri-
mera generación, pero no fue hasta la aportación de Krugman en 1979 cuando tomó verdadera
importancia. Posteriores autores han introducido mejoras en estos modelos: véase flood y
Garber (1984), Connolly y Taylor (1984), Calvo (1987), edwards (1989), Krugman y Rotemberg
(1991), flood, Garber y Kramer (1996) y Dooley (1997).
4
Tal vez una excepción sea la crisis argentina de 2000-2001.
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inestabilidades financieras que no necesariamente deberían haber surgido, pero que
aparecen porque los participantes del mercado así lo esperaban.
5
Los modelos de
tercera generación
surgieron, a su vez, a partir de la incapacidad de
los dos grupos de modelos anteriores para explicar satisfactoriamente el desencadena-
miento de las crisis de los países asiáticos en 1997-1998, pues algunos de ellos presenta-
ban desequilibrios y otros no; por otro lado, en estas naciones se produjeron con frecuen-
cia “crisis gemelas” (
twin crises
), interactuando la crisis bancaria y la monetaria. Dentro
de este grupo de modelos se explican dichos desequilibrios a partir de distintos factores,
como el
síndrome de sobreendeudamiento
debido al desarrollo de situaciones de riesgo
moral provocados, a su vez, por la aplicación de políticas gubernamentales inconsistentes
(McKinnon y Pill, 1996; Dooley, 1997; Krugman, 1998; Corsetti
et al.
, 1999); los proble-
mas de agencia y de traslación de riesgos (Allen, 2001 y Requeijo, 2006); el pesimismo
autorrealizable de los prestamistas internacionales (Chang y Velasco, 1998 y Radelet y
Sachs, 1998) y el elevado endeudamiento empresarial en divisas (Krugman, 1999).
Por ello, puede comprobarse que los modelos tanto de segunda como de tercera
generación suelen considerar, bien de forma exclusiva, bien como factores a tener en
cuenta, fenómenos ajenos a variables fundamentales, y que en consecuencia aumen-
tan el grado de imprevisibilidad de los desequilibrios. De hecho, la mayoría de las
crisis desencadenadas en los últimos años no han sido previstas ni por los académicos
expertos en crisis financieras, ni por los analistas financieros, ni por las agencias de
rating
y ni siquiera por el propio fondo Monetario Internacional (
F M I
). Si bien los
esfuerzos en la evaluación y seguimiento de la “salud” financiera internacional van en
aumento, lo cierto es que en la década de los noventa se ha observado que la frecuen-
cia y la extensión geográfica abarcada por las crisis son cada vez mayores, y, a pesar
de los indicadores y diversos estudios para analizar sus causas
a
priori
, la incapacidad
para preverlas es manifiesta.
6
5
Para posteriores modelos de segunda generación, véase Obstfeld (1996), Cole y Kehoe (1996,
2000), Sachs
et al
. (1996), Calvo (1998a, 1998b), Chang y Velasco (1998), Drazen (1998), y
Jeanne (2000).
6
Aunque todavía es pronto para evaluar sus consecuencias, la reciente crisis bursátil y crediticia
internacional desencadenada en agosto de 2007, derivada de la quiebra del mercado de las hipo-
tecas
subprime
en
EU
, constituye otro ejemplo de imprevisibilidad: las principales agencias in-
ternacionales de
rating
mantuvieron hasta el último momento la máxima calificación crediticia
a las emisiones de títulos respaldadas con este tipo de hipotecas, aunque el mercado inmobiliario
en
EU
comenzó a presentar problemas ya en 2006. También es un ejemplo de “crisis sistémi-
ca”, por su expansión global a partir de un país concreto, por medio de mercados financieros
globalizados que han mostrado fallos de transparencia, y posiblemente del “comportamiento de
rebaño”, aspectos considerados más adelante.
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Al tener en cuenta estas características de las crisis, en la siguiente sección se
propone un modelo comprensivo de la vinculación entre las crisis financieras y el
proceso de globalización de los mercados financieros.
Un modelo explicativo de las crisis
financieras en la era de la globalización
Esquema conceptual
A mediados de la década de los ochenta Díaz-Alejandro (1985) auguró que la libera-
lización financiera traería consigo interminables inestabilidades financieras. Si bien,
como ya se ha indicado en la sección anterior, la historia aporta evidencias suficientes
como para eliminar la hipótesis de que las crisis financieras son fenómenos propios
de la actual coyuntura liberalizadora, lo cierto es que desde el inicio del proceso de
globalización de los mercados financieros, las crisis de origen fundamentalmente
financiero han tenido una frecuencia sin precedentes y se han extendido con inusita-
da rapidez a mercados distintos de aquél en el que surgieron. Así, los desequilibrios
acaecidos durante los últimos años “parecen mostrar una similitud principal, y es
que parecen mantener cierta relación con la globalización de la economía mundial”
(Bustelo
et al
., 1999).
Como se indicó en la segunda sección, el principal requisito que exige el fenóme-
no de la globalización financiera para su desarrollo es la previa liberalización de los
mercados financieros. Los procesos de liberalización financiera han sido asociados
con las crisis por numerosos autores (Demirgüç-Kunt y Detragiache, 1998; Banco
Mundial, 1998; Kaminsky, Lizondo y Reinhart, 1998; Williamson y Mahar, 1998;
Thompson, 1999; Aizenman, 2002). Ahora bien, las demás características vinculadas
a la globalización financiera también pueden impulsar la creación o propagación de
las crisis, siendo dos las principales: por una parte, los inversionistas institucionales,
que gestionan un patrimonio cada vez mayor, pueden provocar graves inestabilida-
des cuando desplazan grandes volúmenes de capital de un país a otro, muchas veces
fundamentados en razones financieramente no racionales; y, por otra, el desarrollo
tecnológico, que posibilita el traslado de grandes volúmenes de capital de un país a
otro sin demoras en el tiempo.
el propio
F M I
(1998) reconoce que existe cierta asociación entre liberalizaciones
y crisis financieras. esta institución, cuyas políticas van dirigidas precisamente al
mantenimiento de la estabilidad económica y financiera, admite que los desequili-
brios financieros de la década de los noventa, entre ellos el mexicano y el asiático,
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llegaron a tener efectos globales, añadiendo que éstos alcanzan una explicación en el
contexto de los procesos de desregulación y liberalización financiera, el incremento
de los flujos internacionales de capital y la innovación financiera de finales de siglo
XX
y principios del
XXI
. De hecho, todas las crisis acaecidas post-Bretton Woods
fueron precedidas por importantes entradas de flujos exteriores de capital (Bustelo
et al
., 1999).
Ahora bien, la asociación entre liberalizaciones financieras y crisis financieras
se ha producido fundamentalmente en los mercados emergentes. Con la excep-
ción del caso europeo en 1992-1993, todos los desequilibrios en la década de
los noventa del siglo pasado y en la década actual han afectado a economías
emergentes.
7
este hecho es difícilmente atribuible al azar. Hutchison y Glick
(2000) han observado que las crisis financieras más graves se han concentrado,
sobre todo, en economías emergentes financieramente liberalizadas. Además, se
ha observado que los primeros años de la apertura financiera suelen ser los más
inestables (Kaminsky
et al
., 1998), cuando las economías nacionales aún no han
desarrollado la capacidad de gestionar de manera adecuada tales aperturas y de
asumir los riesgos adicionales que traen consigo.
Si las aperturas financieras perjudican principalmente a los países con merca-
dos financieros emergentes, y las mayores probabilidades de crisis se dan durante
los primeros años de apertura, ello parece estar vinculado con el nivel de desarrollo
económico de tales países en el inicio de la apertura. Cuando el entorno institucio-
nal es sólido —adecuada regulación y supervisión de los intermediarios financieros,
mercados financieros organizados, correcta aplicación de la legislación, bajo nivel de
corrupción, ejecución contractual, etcétera— el impacto de la liberalización finan-
ciera sobre el sistema financiero es más débil (Demirgüç-Kunt y Detragiache, 1998).
Por ello, antes de acometer las liberalizaciones resulta conveniente trabajar en la
estabilización macroeconómica y la mejora de la supervisión institucional, dejando
la liberalización financiera total para el final del proceso; esto es, durante el proceso
de integración financiera una “represión financiera leve” tal vez resulte ventajosa
(Williamson y Mahar, 1998).
existen distintos factores que pueden terciar en la relación entre globalización
financiera y crisis financieras.
7
Otra posible excepción puede ser la reciente derivada de las hipotecas
subprime
en
EU
, men-
cionada en la nota anterior.
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el proceso de integración de un país en los mercados financieros globales y
—derivado de ello— su vulnerabilidad a las crisis puede desarrollarse de forma
muy divergente, en función de las características que muestren cada uno de los
siguientes aspectos:
•± En±primer±lugar,±la±situación±previa±al±inicio±de±la±integración±en±los±mercados±
financieros internacionales respecto del nivel de desarrollo económico y finan-
ciero del país o área geográfica a ser integrados en los mercados financieros
internacionales.
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•± En±segundo,±la±forma±en±que±se±desarrolla±el±proceso±de±integración:±tanto±el±sec
-
tor público como el privado influyen en este aspecto.
•± Por±último,±entre±las±distintas±economías±Fnancieramente±integradas±pueden±pro
-
ducirse efectos de contagio que pueden frenar u obstaculizar el desarrollo equili-
brado del proceso de globalización.
No necesariamente —ni en todos los países, ni en la misma medida— estos tres
aspectos deben manifestar características desfavorables. De hecho, en algunas cri-
sis, como en las de los países asiáticos, ni la situación previa a la integración ni el
proceso de la misma mostraban características desfavorables, pues la crisis se debía
fundamentalmente, al parecer, al tercer aspecto, es decir, a los efectos de contagio,
como se verá en la sección correspondiente a este factor. No obstante, la combina-
ción simultánea de características negativas en los tres aspectos es la que provoca los
efectos más devastadores.
Los aspectos apuntados, que serán analizados en los siguientes apartados, han
afectado negativamente de forma especial a los países emergentes: en general, sus
sistemas financieros estaban poco desarrollados en el momento de entrar en el pro-
ceso de integración; en muchos casos se han desarrollado políticas económicas equi-
vocadas; los problemas de secuencia y ritmo han sido generalizados; los ataques
especulativos por medio de los flujos a corto plazo han sido constantes, y los efectos
de contagio se han propagado de forma espectacular.
Situación previa al proceso de integración
en los mercados financieros globales
el grado de solidez del sistema financiero próximo a ser liberalizado condiciona de
manera vital el éxito o el fracaso del proceso de apertura financiera. Así, para que el
proceso transcurra correctamente es necesario contar con un sistema de supervisión
y regulación gubernamentales adecuados y unos mercados financieros y un sector
bancario suficientemente desarrollados (Chan-Lau y Chen, 2001).
Sistemas de supervisión y regulación financiera
en la inmensa mayoría de los países donde se han producido inestabilidades tras la
apertura financiera —como ya se ha indicado, fundamentalmente países emergen-
tes—, ésta se ha producido en un contexto de inadecuada regulación y supervisión
prudencial del sector financiero, y en general de la actividad económica, por parte
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del gobierno (McKinnon y Pill, 1996; Dooley, 1997; Krugman, 1998; Corsetti
et al.
,
1999; Singh, 1999). Así, a menudo las regulaciones financieras sobre requerimientos
de capital no han resultado adecuadas para prevenir ni gestionar las inestabilidades
financieras debido a su carácter procíclico, pues los requerimientos de capital im-
puestos a las entidades financieras aumentaban o se reducían según las variaciones
del ciclo económico,
8
de esta manera se explica la sobreconcesión de préstamos de
los bancos y el sobreendeudamiento de las empresas en periodos de auge económico
(Krugman, 1999). Además, los requerimientos de publicación de información em-
presarial y el sistema de clasificación de los activos bancarios por su nivel de calidad
crediticia resultaban inadecuados
.
De hecho, autores como Mishkin (2001) conside-
ran que una supervisión y una regulación endebles constituyen la principal causa de
las inestabilidades financieras.
Desde su incorporación al proceso de globalización financiera, los países emer-
gentes han experimentado en muchos casos una gran fragilidad financiera. en poco
tiempo, estas naciones pasaron de tener una regulación estricta a una amplia libe-
ralización de sus mercados, cuando todavía las infraestructuras financieras no eran
adecuadas en el momento de liberalizar o no se adecuaron a tal efecto; es decir, las
liberalizaciones se produjeron de forma tan rápida y masiva —a consecuencia, en
muchas ocasiones, de fuertes presiones procedentes de los países avanzados y del
propio
F M I
— que no se llevó a cabo un paralelo fortalecimiento de los mecanis-
mos de supervisión y control; a ello también contribuyó cierto estado de opinión
contrario al control y supervisión públicos, fruto de la extensión de la “filosofía
de mercado”, según la cual el mercado es el mejor controlador, pues proporciona
toda la información necesaria para los sujetos operantes. en estas circunstancias,
las entradas de capitales externos pueden debilitar aún más la salud del sistema
financiero local.
Así pues, la mejora en la supervisión y regulación gubernamentales es deseable
para que las entradas de capital no provoquen un
boom
crediticio y, como consecuen-
cia, una asunción excesiva de riesgos de las instituciones bancarias.
8
el proceso es el siguiente: en la fase expansiva, los requerimientos de capital se reducen, lo
cual provoca un incremento de la oferta de crédito y, consecuentemente, una acentuación de la
expansión económica; por el contrario, en la fase recesiva, al aumentar el riesgo crediticio, los
requerimientos de capital también aumentan, reduciendo el crédito disponible, pudiendo darse
así el caso de que proyectos rentables no atraigan fondos para su financiación. La prociclicidad
de los requerimientos de capital es un problema de difícil resolución, de hecho, ha sido uno de
los aspectos de discusión sobre el Convenio de Basilea
II
(González, 2005).
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Nivel de desarrollo de los mercados
financieros y el sector bancario
Además de los sistemas de supervisión y regulación gubernamentales, un sistema
financiero desarrollado requiere de unos mercados financieros y un sector bancario
suficientemente desarrollados.
el nivel de desarrollo financiero se refiere al grado en que se realiza una asigna-
ción eficiente de los recursos financieros entre los distintos agentes de la economía.
Cuanto más líquidos y transparentes sean los mercados financieros y cuanta mayor
variedad de intermediarios financieros exista, mayor eficiencia se producirá en la
asignación de los recursos. en relación con los mercados financieros, en las naciones
emergentes es habitual que los estándares contables y los requerimientos de publica-
ción sean bajos, con la consiguiente falta de transparencia y, en consecuencia, incer-
tidumbre, principalmente, para inversionistas procedentes de países exteriores. en
cuanto a los intermediarios financieros, como ya se ha indicado, en estas naciones es
habitual que no cuenten con instrumentos adecuados para la evaluación y gestión de
riesgos, o con responsables suficientemente formados en la valoración de riesgos y
canalización de financiación. Ante estas debilidades, los flujos de capital procedentes
de mercados internacionales, junto con la presión que supone la competencia en el
ámbito internacional, pueden llevar a efectos desestabilizadores del sistema econó-
mico nacional.
Modo de desarrollo del proceso
de integración financiera del país
La forma en la que se desarrolla el proceso de integración financiera, tanto por parte
de las autoridades competentes como de los inversionistas privados, condiciona los
efectos positivos o negativos que se vayan a derivar de este proceso, así como la di-
mensión de estos efectos.
Responsabilidad de las autoridades competentes
La responsabilidad que asuman las autoridades competentes está referida, principal-
mente, a dos aspectos: por un lado, las políticas económicas acometidas para acom-
pañar la liberalización financiera y, por otro, las cuestiones de secuencia y ritmo
aplicadas al proceso.
Acerca de las políticas económicas aplicadas, éstas pueden constituir una de las
causas tanto de éxito como de fracaso del proceso de integración financiera.
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Así, respecto de las políticas monetarias, el control de la inflación y la influencia
sobre el nivel de los tipos de interés y de cambio son los aspectos más estrechamente
relacionados con la estabilidad financiera.
el hecho de alcanzar la estabilidad de los precios es una condición necesaria
para tener una moneda sólida que facilite, por una parte, conseguir capital con deuda
denominada en la moneda doméstica (Mishkin, 2001) y, por otra, la realización de
inversiones locales.
en cuanto al segundo y tercer aspectos, algunos gobiernos, especialmente los
de países emergentes, acometieron políticas referentes a los tipos de interés que,
combinadas con regímenes de tipos de cambio fijos, indujeron a inestabilidades
financieras: esos gobiernos tendieron a emitir deuda pública o a atraer capital ex-
tranjero mediante el establecimiento de altos tipos de interés, manteniendo, a su
vez, la moneda doméstica ajustada al dólar o a una cesta de monedas (Kaminsky
y Reinhart, 2000). Un primer efecto de esta situación fue que la entrada de los
flujos de capital provocó una apreciación real de la moneda doméstica, lo cual
hizo disminuir las exportaciones y, consecuentemente, erosionó el saldo de la
cuenta corriente. Pero, además, en la mayoría de los casos se produjo un segundo
efecto que hizo todavía más precaria la situación financiera: cuando se agotaron
las reservas de divisas en un intento por suplir la disminución de entradas de fon-
dos internacionales, y la política de altos tipos de interés no pudo mantenerse por
una reducción en el ritmo de la economía, los inversionistas tendieron a desplazar
masivamente sus fondos hacia otros países, con lo que la inestabilidad financiera
resultó casi inevitable.
9
Las políticas fiscales acometidas también pueden influir de modo significati-
vo sobre el nivel de estabilidad en el desarrollo de un proceso de integración en
los mercados financieros globales. De hecho, en las naciones donde ha habido
más inestabilidades, tras el inicio de una liberalización financiera —como se ha
indicado, sobre todo países emergentes—, los desequilibrios fiscales —despro-
porción entre gastos e ingresos públicos— han sido la nota predominante. evi-
9
Con la experiencia de las crisis, y para evitar situaciones de este tipo, desde finales de la dé-
cada de los noventa la acumulación de reservas en los países emergentes se ha multiplicado
por tres, hasta acercarse a los cinco billones de dólares. en la actualidad, tales economías
acumulan más de dos tercios de las reservas mundiales, y Asia es la principal impulsora de las
políticas dirigidas en este sentido. Los superávit por cuenta corriente y las positivas entradas
netas de flujos financieros explican en la mayoría de los casos tal acumulación (Rodrik, 2006;
Alberola y Serena, 2007).
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dentemente, mantener a largo plazo tales desequilibrios puede debilitar el papel
estabilizador del gobierno.
en cuanto a las cuestiones de
secuencia
y
ritmo
—denominados
problemas de
sustancia
(Guitián y Varela, 2000)— en el desarrollo de las liberalizaciones finan-
cieras, existen dos cuestiones primordiales que habrán de considerarse: el
cómo
y
el
cuándo
se llevan a cabo (Aizenman, 2002). De acuerdo con el momento temporal
en el que se acomete el proceso y de la forma en que se desarrolla pueden derivarse
consecuencias enormemente divergentes. en lo que se refiere a la
secuencia
, las
autoridades con aspiración a liberalizar las economías de sus países deben plan-
tearse cuestiones como la conveniencia de realizar primero la apertura de la cuenta
corriente o la de capital, o la de eliminar primero las restricciones internas (sectores
financieros nacionales) o las externas (los flujos financieros hacia el exterior). A
pesar de que la literatura ha considerado que la reforma del comercio exterior es
una precondición de la reforma financiera, en realidad se aprecia que no en todas
las naciones se ha cumplido esta condición (Williamson y Mahar, 1998). el
ritmo
de apertura, por su parte, se refiere a la velocidad a la que se debe liberalizar el
mercado de capitales.
Las respuestas a las cuestiones tanto de ritmo como de secuencia deben adecuarse
a la situación concreta del país considerado; es decir, deben ser estudiadas en el seno
de una economía concreta, pues ambas dependen de la situación y características de
la economía, sin ser aceptables las soluciones generalizadas.
A los
problemas de sustancia
se les puede añadir el
problema de
procedimientos
,
consistente en la necesidad de establecer ciertos acuerdos entre todos los países sobre
un régimen internacional de normas directrices para los movimientos de capital, que
sea lo suficientemente flexible como para controlar todas las situaciones concretas
que se puedan presentar.
Actuación de los inversionistas privados
Tras un proceso de liberalización financiera, el país recibe distintos tipos de flujos
financieros. el criterio más importante de su clasificación, con el fin de evaluar su
posible efecto en las inestabilidades financieras, es su horizonte temporal: pueden
tener un vencimiento a largo o a corto plazos.
Los flujos de capital a largo plazo suelen ser bastante estables y por lo regular
no producen repentinas retiradas masivas, muchas veces basadas en un comporta-
miento de manada, como sucede con los flujos a corto plazo. en general, se les ha
reconocido su capacidad para ejercer una influencia positiva en el desarrollo econó-
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mico a largo plazo, puesto que este tipo de flujos, al estar dirigidos preferentemente
hacia la inversión real, pueden implicar transferencias tecnológicas, mejora de la
calidad de los
inputs
y mejoras en la formación del capital humano. Según Boyer
(1999), si la afluencia de estos capitales externos es constante al menos durante
una década y los indicadores macroeconómicos estables, las exportaciones y el
crecimiento económico aumentarán; pero si los efectos negativos, como la alta
volatilidad o inestabilidad, se han producido antes de la modernización tecnológi-
ca e industrial, la liberalización financiera provocará intensas crisis con una gran
capacidad de expansión.
10
A pesar de la potencial capacidad de los flujos a largo plazo para inducir un cre-
cimiento económico, su excesivo volumen puede conducir a graves inestabilidades.
Como ya se ha indicado, resulta habitual que tras un proceso de liberalización finan-
ciera se produzca una sobreextensión del crédito bancario (
lending boom
), lo cual
reduce la calidad de los activos bancarios y crea una falta de rigor en la asunción de
riesgos de los intermediarios financieros a la hora de conceder préstamos.
este riesgo se puede trasladar a las empresas si la disponibilidad de excesivo
crédito contribuye a la sobreinversión privada, lo cual deriva en una reducción del
rendimiento del capital y la eficiencia de la inversión (Bustelo
et al
., 1999).
Tal como sostiene Mishkin (2005), la globalización financiera no es inherente-
mente buena ni mala, sino que se le pueden asociar efectos positivos basados en el
crecimiento económico o negativos vinculados con inestabilidades financieras. Así
pues, se deben sopesar estos dos efectos contradictorios de la liberalización de los
capitales a largo plazo. La cuestión reside en cuál de ellos supera al otro. Los escasos
estudios empíricos realizados sobre el tema no muestran consenso: mientras que
autores como Demirgüç-Kunt y Detragiache (1998) observan que el posible creci-
miento económico provocado por los procesos de liberalización es anulado por la
existencia de crisis financieras, y, por tanto, los efectos positivo y negativo parecen
mostrar aproximadamente la misma importancia; otros como Tornell
et al.
(2004),
sostienen que los beneficios obtenidos a partir del crecimiento económico superan los
perjuicios ocasionados por las crisis.
10
Ahora bien, también hay quienes, como Tobin (2000), restan toda importancia al posible
efecto favorecedor que puede provocar la afluencia externa de capitales, aunque sean a largo
plazo, puesto que defienden que la mayoría de las inversiones que han impulsado el creci-
miento de los países procede del ahorro interno y no del externo.
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Aunque los flujos de capital transnacionales a largo plazo puedan crear inestabi-
lidad financiera, sin duda los de corto plazo tienen mucha mayor capacidad para ello.
Los flujos de capital que se dirigen a mercados financieros exteriores para diversificar
las carteras de acciones y obligaciones, o con fines especulativos, son los que provo-
can la mayor parte de las inestabilidades.
La mayoría de las entradas de capital a las economías emergentes son a corto
plazo, es decir, son inversiones mayoritariamente especulativas que provocan efec-
tos desestabilizadores y, en última instancia, crisis financieras (Boyer, 1999; Tobin,
2000). De hecho, una de las principales causas de las crisis de Asia, Latinoamérica y
Rusia de la década de los noventa fue la libertad de circulación de los flujos de capital
a corto plazo, debido a su alta volatilidad y a las repentinas retiradas masivas que se
produjeron tras el inicio de las crisis (Singh, 2002).
el propio Köhler (2000), exdirector gerente del
F M I
, reconoce que la volatilidad
de los flujos financieros externos hacia los mercados emergentes en los últimos años
ha sido intensa y que se espera que continúe siéndolo en el futuro inmediato. Tenien-
do en cuenta que esta volatilidad es “fuente de turbulencia y crisis, […] los mercados
emergentes deben mantener el impulso de la reforma estructural y procurar que su
situación macroeconómica sea lo más sólida posible”.
Alta expansión de las crisis financieras
en las fronteras geográficas
Las crisis financieras acaecidas en la era de la globalización cuentan con un factor
común: muestran una gran capacidad de expansión a lo largo de las fronteras geográ-
ficas (Kaminsky y Reinhart, 2003). La globalización propicia esta expansión debido,
sobre todo, a los
sunspots
o contagios no relacionados con variables fundamentales.
Así, el contagio propiamente dicho, o “contagio estricto”, se refiere al comovimiento
sufrido por los países durante los periodos de crisis que no puede ser explicado por
las variables económicas fundamentales (Gregorio y Valdés, 2001; Bekaert
et al.
,
2003; Wongswan, 2003).
Un principio básico de la teoría económica clásica es que las decisiones de in-
versión reflejan las expectativas de los inversionistas formadas racionalmente, y por
tanto las decisiones son adoptadas en función de toda la información disponible de
una manera eficiente. Sin embargo, en la realidad práctica no siempre sucede así,
sino que las decisiones de inversión pueden ser conducidas por la psicología de
grupo. De hecho, una parte muy importante de los contagios producidos durante
las crisis en la era de la globalización financiera no son atribuibles a cambios en los
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factores fundamentales ni tampoco a un
shock
externo común,
11
sino simplemente a
la “psicología”, “actitud” o “comportamiento” del inversionista.
Una de las manifestaciones más claras de este fenómeno es el “comporta-
miento de rebaño” (
herd behavior
).
12
Como sostienen Calvo y Mendoza (2000),
este comportamiento puede ser racional hasta cierto punto, en el sentido de que la
globalización de los mercados financieros reduce el incentivo de los inversionis-
tas para buscar información de primera mano y los anima a seguir estrategias de
inversión comunes.
Tal como indicaba Keynes (1936:316), “los especuladores están más preocu-
pados en prever el próximo cambio en el sentimiento del mercado que en calcular
una estimación razonable del rendimiento futuro de los activos”, lo cual ha hecho
que la especulación en el ámbito internacional se haya convertido en una práctica
habitual.
A ello hay que añadir la forma en la que se lleva a cabo esta especulación: gracias
a la globalización, el número de mercados en los que se invierte aumenta y, por tanto,
disminuye la proporción de los activos de un país en la cartera de un inversionista.
Así, la posibilidad real de obtener información cercana y completa —como se pueda
hacer en un mercado doméstico— disminuye notablemente y, además, la ventaja de
recopilar información sobre un país específico se reduce, debido a la disminución
de su proporción en la cartera compuesta. Por tanto, es habitual que se intensifique
el “comportamiento de rebaño” entre los distintos inversionistas, como sucede, con
frecuencia, cuando las expectativas se forman en un contexto en que la información
es asimétrica e imperfecta (Calvo y Mendoza, 2000).
Si se observan ciertos movimientos de algunos inversionistas supuestamente in-
formados —en general, inversionistas institucionales—, gran parte de los no infor-
mados actuarán de la misma manera, no basando su decisión en razonamientos según
criterios racionales. Las reacciones son tanto más acusadas cuanto más a corto plazo
11
La expansión de las crisis financieras a lo largo de las fronteras geográficas puede basarse
en los
spillovers
—efectos relacionados con factores fundamentales— (De la Dehesa, 2000b;
fratzscher, 2002; Caramazza
et al
., 2004) o en los
monsoonal effects
shocks
externos comu-
nes— (Caramazza
et al
., 2004), además del contagio estricto, no relacionado con variables fun-
damentales —
sunspots
—; ahora bien, es este último el que caracteriza la era de la globalización
financiera.
12
La hipótesis del “comportamiento de rebaño”, ya reflejado por Keynes y que ha sido tan im-
portante en el contagio de las crisis financieras, ha sido desarrollada formalmente por Gwynne
(1986), Scharfstein y Stein (1990) y Banerjee (1992).
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es el vencimiento de los flujos de capital. este tipo de comportamiento es el que pro-
duce el efecto
bandwagon
: se da una exagerada desproporción entre la entidad de los
factores desencadenantes y su alcance.
13
Goldstein (1998) atribuye el hecho de que la mayoría de las crisis financieras
se desarrollen en forma de
clusters
no a un efecto contagio propiamente, sino al
efecto
wake up call
o “de aviso”. Según este autor, algunas crisis son consideradas
por los inversionistas como un aviso de que en economías con características simi-
lares pueda suceder lo mismo y, por tanto, retiran de ellas sus capitales de manera
preventiva.
No puede despreciarse, en la propagación de los contagios, la contribución de
los nuevos instrumentos financieros producto de la ingeniería financiera, que a me-
nudo ha incrementado las operaciones especulativas, y el aumento de inversionistas
institucionales (en especial
hedge funds
), cuyas operaciones, al constituir referencia
para los inversionistas no informados, han resultado fuente de inestabilidad (eatwel
y Taylor, 2005).
es posible que la distinción entre el efecto “contagio puro” y el “de aviso” sea
puramente terminológica. La realidad es que en las crisis recientes el contagio se
ha producido; así, países que en principio no mostraban señales de debilidad ma-
croeconómica alguna se han visto altamente involucrados, como ocurrió en la crisis
asiática. este desequilibrio estalló en Tailandia en julio de 1997 cuando se produjo
una devaluación del bath tailandés. Hasta ese momento el crecimiento económico
había sido rápido y sostenible, y las políticas desarrolladas habían sido consideradas
como ejemplo del buen hacer; así pues, tanto inversionistas como analistas financie-
ros fueron sorprendidos por esta crisis. Ahora bien, hay que tener en cuenta que en
aquel momento el país contaba con un sistema financiero poco sólido, alto déficit por
cuenta corriente y sobrevaloración de los activos bursátiles. Los efectos de la crisis se
propagaron con rapidez a otras naciones de la región, sobre todo filipinas, Indonesia
y Malasia, y poco tiempo después a Hong Kong, Corea del Sur, e incluso a Japón y a
Rusia, que ni siquiera contaban con las mismas debilidades de los países en los que
se inició la crisis, pero igualmente sufrieron los efectos del contagio.
13
en los mercados emergentes, donde la información es menos transparente y más asimétrica,
se producen en mayor grado errores de juicio y actuaciones irracionales en forma de percep-
ciones o intuiciones. Así, los sentimientos de euforia y depresión o pánico se suelen producir
más frecuentemente, por lo que el contagio tiene mayores probabilidades de que ocurra en
dichos mercados.
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es claro, pues, que el contagio por medio de los flujos financieros internacionales
se ha convertido en uno de los aspectos clave de los riesgos originados por la libera-
lización y globalización financieras (De la Dehesa, 2000a, 2000b).
Muchos autores asimilan las crisis de tercera generación a crisis de tipo sistémico
(Palma, 1998; Cartapanis, 2004). en efecto, si son desequilibrios donde el efecto con-
tagio inducido por las entidades y los mercados financieros juega un papel fundamen-
tal, éstos son también los componentes básicos del riesgo sistémico. Así, es frecuente
asignar este tipo de crisis, en especial las de los países asiáticos, al paradigma de
riesgo sistémico: fallos de los mercados financieros (riesgo moral, selección adversa,
falta de coordinación), ataques especulativos autorrealizables seguidos de quiebras
bancarias en cadena, hundimiento de la actividad económica, etcétera. el incremento
del riego sistémico es una característica resaltable de la globalización financiera, y,
como la reciente crisis financiera internacional ha mostrado, no es exclusiva de las
economías emergentes.
Conclusiones
Las conclusiones que se desprenden del trabajo realizado son las siguientes:
•±
E
n la era de la globalización financiera, y respecto a épocas anteriores, la imprevi-
sibilidad de las crisis se ha incrementado. Así, en esta era la previsión de las crisis
mediante el análisis de las variables económicas fundamentales plantea mayores
dificultades; más bien, las crisis parecen asociarse a las expectativas de los inver-
sionistas basadas en criterios de psicología de grupo que, a menudo, se alejan de
la racionalidad financiera.
•± El±grado±de±solidez±del±sistema±fnanciero±próximo±a±ser±liberalizado±condiciona±
de forma decisiva el éxito o el fracaso del proceso de apertura financiera. Si los
mercados financieros y los organismos de supervisión y regulación no se encuen-
tran suficientemente desarrollados, tendrán menos capacidad para responder a
posibles ataques especulativos provenientes de inversionistas exteriores. Por ello,
es conveniente que los sistemas financieros y la economía en general cuenten con
un nivel de desarrollo mínimo antes de abrirse a los mercados internacionales.
•± La±Forma±en±que±se±desarrolla±el±proceso±de±integración±fnanciera±condiciona±los±
efectos positivos o negativos que se vayan a derivar de éste, así como la dimensión
de estos efectos. Tanto el sector público como el privado influyen en este aspecto:
por una parte, las autoridades competentes tienen la responsabilidad de orientar el
proceso mediante el establecimiento de políticas económicas adecuadas y también
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el ritmo y la secuencia de apertura de los mercados. Si éstos no resultan acertados,
en lugar de impulsar el buen desarrollo de la apertura constituirán escollos a su-
perar. Por otra, las características de los flujos recibidos en el país procedentes de
inversionistas internacionales condicionan su efecto positivo o negativo: mientras
que los flujos a largo plazo pueden constituir una buena oportunidad de crecimien-
to de la economía real, los de vencimiento a corto pueden ser fuente de grandes
inestabilidades.
•± Entre±las±distintas±economías±fnancieramente±integradas±se±producen±eFectos±de±
contagio de situaciones de inestabilidad, originados en factores no relacionados
con la evolución de las variables económicas fundamentales, sino más bien con las
características de las entidades y los mercados financieros y su conexión con los
mercados financieros globales, generando un riesgo sistémico que resulta un ele-
mento fundamental en el desarrollo de muchas de las crisis habidas en esta era.
•± Las±consecuencias±de±lo±anterior±para±los±agentes±privados±que±se±hallan±involu
-
crados en procesos de internacionalización son:
•± Respecto±de±la±anticipación±de±las±crisis,±dada±su±imprevisibilidad,±antes±que±
modelos de predicción deben emplearse instrumentos para el análisis y la ges-
tión de los riesgos inherentes a cada entorno, así como mecanismos para reac-
cionar adecuadamente ante la aparición de inestabilidades, teniendo en cuenta
su posible contagio entre países.
•± En±la±consideración±de±la±inversión±en±un±determinado±país,±resulta±Fundamen
-
tal el análisis previo del grado de solidez de su sistema financiero y de la ade-
cuación de los organismos de supervisión y regulación del mismo, así como
el grado en que se halla el proceso de su integración en el sistema financiero
global, y la adecuación de las políticas y regulaciones para la realización de
dicho proceso.
•± No±obstante,±la±reciente±crisis±de±las±hipotecas±
subprime
estadounidenses, que
pronto se ha convertido en crisis internacional, muestra cómo, incluso en paí-
ses con mecanismos de supervisión financiera aparentemente efectivos, pueden
originarse circunstancias de sobrecrédito y baja transparencia que, en mercados
financieros globalizados, conduzcan a una crisis sistémica.
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